近日，北京金融法院审理的60余名投资人起诉北京某控股公司的证券虚假陈述责任纠纷案被北京市高级人民法院终审判决维持。该案系《最高人民法院关于证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》颁布后，首次认定诱空型虚假陈述行为并驳回投资人诉讼请求的案件。

引言

一、基本案情

2013年，某控股公司拟向特定对象非公开发行股份。时任某控股公司的实际控制人、董事长兼总经理刘某实际控制他人认购了本次非公开发行的万股某控股公司股票。2013年12月3日，某控股公司对外披露的公告书揭露“本次发行对象与公司之间不存在关联关系”，且某控股公司公布的2013年年度报告、2014年年度报告中均未提及刘某为该次非公开发行股票的实际发行对象，亦未将他人代刘某持有的持股数量和比例予以披露。

2019年3月12日，中国证监会作出《行政处罚决定书》，认为某控股公司的上市公告书存在虚假记载，构成信息披露违法，刘某作为直接负责的主管人员，应负有相应的责任，故对某控股公司、刘某作出行政处罚，责令某控股公司改正、给予警告，并处以40万元的罚款，对刘某给予警告并处以20万元的罚款。投资人认为，其系基于信赖某控股公司的公告购买了某控股公司的股票，并造成了损失，某控股公司及刘某应对投资人的损失承担赔偿责任。

二、案件裁判

法院经审理后认为，某控股公司的虚假陈述行为与案涉投资人的投资行为不具有交易因果关系。证券虚假陈述作为一种侵权行为，无论是诱多型虚假陈述还是诱空型虚假陈述，均应以该行为与投资人的损失之间存在因果关系为虚假陈述主体承担赔偿责任的前提条件。

在本案中，刘某的隐名增持行为，对于普通投资人而言一般属利好消息或者至少是中性消息。这样的消息没有被及时完整披露，可能会导致投资人卖出其持有的某控股公司股票，但不会诱使投资人作出积极的买入的投资决定。本案中，投资人主张的交易均是在某控股公司的虚假陈述行为实施之后即信息披露人隐瞒利好信息期间买入股票，交易方向与虚假陈述行为相反（如果是买入的话，不就是相向的行为吗），故投资人的投资决定未受该隐瞒行为的影响。况且本案未有证据证明隐瞒他人代持的消息未被披露是导致公司股价下跌的主要因素。因此，法院难以确认案涉投资者的投资行为系善意信赖案涉虚假陈述行为而做出的理性投资决定。此外，从投资者首次购买某控股公司股票的时间看，其与虚假陈述行为时间相隔较远，也难以认定投资者的投资行为受到了虚假陈述行为的直接影响。最终，北京金融法院依法驳回了众投资人的诉讼请求。

三、法官说法

2022年1月22日，最高人民法院出台的《关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》在“推定信赖”条款下增列诱空型虚假陈述情形，正式将诱空型虚假陈述纳入调整范围。在一般诱空型虚假陈述中，投资者在利好消息被隐瞒的情况下买入股票，在利好消息被揭露的情况下卖出或继续持有股票，其一般可以享受虚假陈述被揭露后股票上涨的红利。此时投资者因所投资的股票价格下跌而发生亏损，还有可能受国家宏观调控、公司自身重大决策等多种市场风险因素共同作用的结果，不能以此认定股价下跌与虚假陈述行为之间有必然联系。在该类案件中，判断是否存在交易因果关系的核心在于判断投资者的案涉交易行为是否系因信赖虚假陈述行为而发生，若该行为并不会对投资者的投资决策产生实质影响，一般不会支持投资者的诉讼请求。

来源：北京金融法院

事务所

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