证券市场内幕交易民事赔偿责任问题研究
（本文为专业类文章，已经发表于《证券法苑》）
BY 课题组
内幕交易几乎与证券市场相伴而生。据统计，我国证券市场上约80%的违法案件与内幕交易有关，约80%的违法交易金额与内幕交易案件有关[1]。相对于证券市场内幕交易的多发，我国相关法律规定却显得滞后及缺位。《证券法》仅在其76条规定“内幕交易行为给投资者造成损失的，行为人应当依法承担赔偿责任”，该规定相对原则和过于笼统，未明确其构成要件，对原告主体资格的确定、诉讼程序、内幕交易行为及因果关系的界定、损害赔偿的方式和计算等内容未予细化，相关司法解释又迟迟未出台，加之内幕交易本身的专业技术性、道德模糊性及行为隐蔽性，造成司法实践中缺乏可操作性，久遭诟病。上海市第二中级人民法院自2013年以来陆续受理了数百起因光大证券“乌龙指”事件引发的内幕交易赔偿纠纷案，最终判决光大证券承担民事责任。课题组撰写本文，针对案件中的相关法律问题展开思考，以期抛砖引玉，进一步完善我国内幕交易民事赔偿制度。
案情简介
2013年8月16日11时05分，光大证券公司在进行交易型开放式指数基金申赎套利交易时，因程序错误，其所使用的策略交易系统以234亿元的巨量资金申购ETF成份股，实际成交72.7亿元。当日不晚于11时40分，光大证券公司相关高管开会达成通过做空股指期货、卖出ETF对冲风险的意见并实施。当日13时，光大证券公司称因重大事项停牌。但在当日13时开市后，光大证券公司即通过卖空股指期货、卖出ETF对冲风险，至14时22分，卖出股指期货空头合约IF9、IF2共计6,240张，合约价值43.8亿元，获利74,143,471.45元；卖出ETF共计2.63亿份，价值1.35亿元，卖出50ETF共计6.89亿份，价值12.8亿元，合计规避损失13,070,806.63元。直到当日14时22分，光大证券公司才发布公告，称“公司策略投资部自营业务在使用其独立套利系统时出现问题。”
光大证券公司因此受到中国证监会的行政处罚。证监会认定，光大证券公司因程序错误巨量申购和成交可能对投资者判断产生重大影响，从而对沪深300指数，ETF、50ETF和股指期货合约价格产生重大影响，相关信息为内幕信息。上述内幕信息自当日11时05分交易时产生，至当日14时22分光大证券公司发布公告时公开。光大证券公司在内幕信息公开前将所持股票转换为ETF卖出和卖出股指期货空头合约的交易，构成《证券法》第二百零二条和《期货交易管理条例》第七十条所述内幕交易行为。为此，中国证监会决定没收光大证券公司ETF内幕交易违法所得13,070,806.63元，并处以违法所得5倍的罚款；没收光大证券公司股指期货内幕交易违法所得74,143,471.45元，并处以违法所得5倍的罚款。此外，还处罚了相关责任人员。
处罚之后，数百名投资者向上海市第二中级人民法院提起诉讼，要求光大证券公司赔偿因其证券及期货内幕交易行为造成的损失。
一、内幕交易行为中内幕信息的认定
内幕交易离不开内幕信息。是否存在内幕信息，是光大乌龙指相关案件中的争议焦点之一。我国《证券法》第75条规定，证券交易活动中，涉及公司的经营、财务或者对该公司证券的市场价格有重大影响的尚未公开的信息，为内幕信息。由此可见，确认内幕信息主要有两大标准：一是尚未公开;二是该信息对相关证券价格有重大影响。
（一）尚未公开的认定
尚未公开即该信息尚未披露，尚未为一般投资者所知悉。判断一信息的公开标准，国际上通行的做法有两种:其一是具体案例具体分析;其二是在相关法律中明确规定应通过何种方式公开或公开信息的范围。从各国规定来看，信息公开的方式一般有三:(1)在全国性新闻媒介上公布该信息;(2)通过新闻发布会公布信息;(3)市场消化了该信息即市场对该信息作出了反应。就第三种方式而言，要求信息公开是实质上的公开而非形式上的公开。这也是西方“有效市场理论”的核心所在。据此理论，
