本文共2000字，阅读约需5分钟。
01
港股通自2014年11月17日开通以来已进入第10个年头，内地投资者对港股市场从陌生到熟悉，很容易就能发现港股市场存在许多与A股不一样的地方，其中有两个鲜明的特征让我们印象深刻：
一是港股相比于A股存在广泛的大幅折价，有些两地上市的股票在港交所的股价只有A股的1-2折；
二是大量低估值股票长期维持低估值，即便公司分红派息丰厚，这些低估值股票依然不为所动，坚持将低估值进行到底。
老吴曾在《港股通后H股为何仍较A股大幅折价》中,专门分析过港股折价问题，有兴趣的朋友可以点开查阅，本文将主要分析低估值问题。
02
港股低估值分为三种情况，分别由三种原因导致。
第一种情况是央国企为主的中大市值股票
在港股上市的央国企,基本上都是国内相应市场的领先者，普遍都有较大的经营规模和较好的经营业绩，但它们主要集中在传统产业，其估值低于恒生指数平均水平本可理解，但是，它们的PE普遍只有恒指平均水平的一半左右，大量公司的PE甚至仅有3-6倍，且长期处在该位置附近，令人困惑不解。
我开始也不明白其中原因，在和一些外资机构交流后才恍然大悟，原来很多境外机构投资者将这些央国企股票视为企业债券！
外资机构认为央国企由中央政府或地方政府控股，普通投资者不可能参与公司经营管理，公司管理层任命及重要事项决策都与投资者无关，企业在市场和商业利益之外还可能承担政府任务，投资者基本没有话语权，而且这些公司在传统产业里缺乏快速增长的机会，也不可能被其它公司购并，所以对股权投资人而言，股东权益只有股息收入，股票跟企业债券没什么两样。
股票被当成债券以后，股息就如同固定收益债券的利息一样，成为投资者首先考虑的因素，投资者只有在股息率达到一定水平时才会参与。
我们可以据此推算市盈率的具体数值。
假设当前投资者对企业信用债的收益要求是5%，意味着股票的股息率DY需要超过5%，才有可能吸引投资者购买股票。如果央国企每年将净利润的30%分红，我们可以根据以下关系测算市盈率PE：
PE = P/E
DY =（30%*E）/P =30%/PE
所以：PE = 30%/DY
当DY=5%时，PE=6。
6倍PE估值对应着股息率5%，如果投资者的股息收益要求提高，PE估值将更低，比如股息率要求6%时，PE将只有5倍。
过去几年美国持续加息，其它国家纷纷跟随，海外银行利率全面上升，大幅提高了投资者的无风险收益要求，在美国、香港银行利息逼近5%的情况下，投资者对企业债券的收益、股息率要求必然大幅超越5%，所以央国企股票只有通过价格下跌才能达到其相应的收益要求。
这或许也是港股市场及央国企股票近两年表现低迷的重要原因。
第二种情况是小市值公司
小市值公司通常经营规模较小，业务稳定性不够，尤其是周期性行业，业绩的稳定性难以保证，所以在业绩好的年份公司估值降至低位，但投资者兴趣仍然不高。
更关键的是，港股市场以机构投资者为主，他们普遍认为小市值公司在市场上很难建立可持续的竞争优势，当前经营业绩好，并不能保证明后年及将来业绩好；而且，小市值公司可能还存在公司治理不完善、信息披露不充分等缺陷。所以尽管一些小市值公司估值具有吸引力，但机构投资者仍不愿意参与。
因为参与者少，小市值股票的流动性普遍不足，这又进一步导致小市值公司的折价。投资者都担心流动性缺乏情况下，少量的股份买卖就会导致股价剧烈波动，从这类公司股票上赚钱的风险就很大。
第三种情况是公司业绩有水分或公司诚信有瑕疵
业绩造假的情况哪里都有，香港似乎更加严重，香港特色的老千股更是让投资者谈股色变，这些造假、老千股票估值低自不用说，但另外的两类低估值也有可能成为投资陷阱：
一类是上市公司及其主要管理者、大股东曾对投资者失信，或者因某些违背社会良知公俗的行为被人唾弃，这类公司即使业绩好，估值低，也是不会有投资者追捧的。
另一类是业绩并不来自主营业务收入，一些非经常性收入、公允价值变动收益是利润的主要来源，此时尽管外观的估值很低，但扣非后的PE仍然很高。
香港会计准则和内地有较多差异
，物业重估、无形资产重估等升值都可以计入当期利润，这个是境内投资者需要注意的。
03
港股通构建了陆港两地互联互通机制，内地投资者可以像买卖A股一样，参与香港证券交易所上市股票投资。
有比较，才会有发现。投资者或许已经意识到，港股这些低估值情况在A股也有所体现，尤其央国企为代表的一些传统产业股票，其估值水平一直呈现下降趋势。
与港股市场不同的是，大A市场的小市值股票更受投资者青睐，小市值股票流动性异常充足，而且A股投资者对问题企业异常宽容，投资者从不计较上市公司造假、欺诈、失信等行为，以致小市值股票的低估值情况不如港股那么普遍。
去年底以来，以央国企为主的高息股票表现较好，大量低估值股票PE估值倍数有所改善，市场普遍认为，这是因为境内降息及预期美国即将降息，降低了投资者要求的股息率水平，但是要改变其低估值状况，破除笼罩央国企的低估值樊笼，还是要进一步完善公司治理，真正维护投资者的权益。只有这样，长期低估值的局面才可能彻底改观。
读好书
前海宜涛资产执行董事肖冰近年来陆续访谈了包括达晨财智肖冰等十七位投资高手，将访谈精华结集成书《像高手一样投资》，目前该书已经加印两次。感兴趣的读者，请扫描下方二维码购买作者的限量亲笔签名版。
精彩回顾而引发或可能引发的损失将由投资者自行承担。投资者不应以该等信息取代其独立判断或仅根据该等信息做出决策。同时，我们尊重原创。文字图表等素材，版权属于原作者或其代理人。若涉及版权问题，敬请联系我们，立即做删除处理。
