案例一 非公开定向增发股票虚假陈述案件中，对投资者投资决策原因的认定可推翻交易因果关系

1.基本案情

某投资公司原系某农投公司的股东，某投资公司于2018年与某上市公司签署《发行股份购买资产协议》，由某上市公司发行股票购买某投资公司所持有的某农投公司的股权。交易完成后，某投资公司一直持有某上市公司股票至今。2021年，某上市公司收到中国证券监督管理委员会作出的《行政处罚及市场禁入事先告知书》，认定某上市公司存在虚构贸易业务虚增收入利润，未按规定披露关联方及关联交易，部分资产、负债科目存在虚假记载等问题，其公开披露的年度报告均存在虚假记载，构成证券虚假陈述。鉴于某上市公司的财务造假虚假陈述行为，某投资公司作为投资者要求某上市公司承担赔偿责任，并要求某上市公司的关联公司、高管和中介机构承担连带赔偿责任。

某上市公司等被告辩称，该案不是证券虚假陈述责任纠纷，该案中，某投资公司并非因虚假陈述而认购某上市公司的股票。首先，某投资公司的交易，在虚假陈述实施日之前即已决定实施。某投资公司与某上市公司2015年签订的《合作协议》不仅对某上市公司发行股票收购某投资公司所持某农投公司股权的时间、标的公司估值、发行价格的确定方式作了明确约定，对某上市公司不能如约发行股票收购某投资公司所持某农投公司股权的后果，也作了明确的安排，故某投资公司不可能是因为受到某上市公司的虚假陈述行为的欺诈而实施交易。其次，某上市公司时任董事长还曾多次作出额外承诺，如果违反承诺，某投资公司有权要求某上市公司时任董事长回购股权，某投资公司不因持有股票而承担任何投资风险或者损失，因此主张该案不存在交易因果关系，各被告不承担赔偿责任。

2.裁判理由与结果

法院经审理认为，某投资公司系专业投资机构，其具备高于普通证券市场投资人的投资技能和专业研究分析能力。同时，该案交易方式存在特殊之处，即某上市公司通过非公开发行股份的方式购买某投资公司所持有的某农投公司股权，某投资公司进行该交易时，较之通过公开募集股份的发行市场或证券交易市场所进行的投资行为而言，应负有更高的专业注意义务。自2015年签订《合作协议》至2018年签订《发行股份购买资产协议》期间，某上市公司多次接待了投资者的调研活动，某投资公司有机会亦有可能了解某上市公司的生产经营情况，但某投资公司的证据不足以证明其尽到了谨慎投资义务。另外，该案《合作协议》中，某上市公司的控股股东及某上市公司的实际控制人对某投资公司作了保障性承诺，某投资公司持有某上市公司的股票系基于对兜底承诺的信赖，而非基于对某上市公司所公开的虚假陈述信息的合理信赖。故，某投资公司的投资决定与某上市公司的虚假陈述之间的交易因果关系不能成立，某上市公司等依法不应承担赔偿责任。

3.点评

证券虚假陈述行为是一种侵权行为，上市公司对其因虚假陈述行为给证券投资者造成的损失应当承担赔偿责任。侵权行为与损害后果之间具有因果关系是侵权的构成要件之一，即上市公司实施的虚假陈述行为使证券投资者的投资决策受到影响。在以非公开定增方式发行股票的虚假陈述案件中，投资者与上市公司一般是提前私下达成购买协议，此时更需要考究投资者购买上市公司股票是否真的受到虚假陈述行为的影响。在审查投资者投资决策原因时，可以通过审查投资者投资决策的原始记录文件及投资者与上市公司的往来协议、关注投资者在虚假陈述揭露日后是否还有交易行为、关注诱空型虚假陈述中投资者的交易行为等确定。如果查实投资者确非基于上市公司所公开的虚假陈述信息的合理信赖而持有股票，那么不宜认定投资者的投资决定与上市公司的虚假陈述之间的交易因果关系成立。

案例二、虽未有监管部门的行政处罚，中介机构仍有可能承担证券虚假陈述赔偿责任

1.基本案情

某上市公司系在深圳证券交易所上市公司，某高管系某上市公司的实际控制人，因某上市公司披露的相关年报存在虚假陈述，中国证监会对其作出行政处罚，认定某上市公司存在虚构贸易业务虚增收入利润，未按规定披露关联方及关联交易，部分资产、负债科目存在虚假记载等问题，其公开披露的年度报告均存在虚假记载，构成证券虚假陈述，并对实际控制人及部分董事、高级管理人员作出了行政处罚。某会计师事务所作为某上市公司年报的审计单位，为某上市公司年报出具了无保留意见的审计报告。故投资者请求判令某会计师事务所连带赔偿投资损失。

2.裁判理由与结果

法院经审理认为，证监会作出的《行政处罚决定书》查明，某上市公司的主要违法事实为某上市公司通过虚构贸易业务虚增收入利润、未按规定披露关联方及关联交易、部分资产、负债科目存在虚假记载。某上市公司及其合并报表范围内的部分子公司实现虚增收入利润的主要方式为，通过与其供应商、客户和其他外部单位虚构合同，空转资金，开展无实物流转的虚构贸易业务。

鉴于该案相关供应商、客户高度配合某上市公司及其部分子公司实施虚构贸易业务，且某会计师事务所对部分年度报告出具保留意见的审计报告、对部分年度报告出具无法表示意见的审计报告，故法院根据现有证据难以认定某会计师事务所存在故意。但针对某上市公司的上述行为，某会计师事务所作为专业的审计机构，未能尽到勤勉尽责的义务，某会计师事务所未提交充足、适当的证据证明其对某上市公司的循环开票问题保持必要的职业谨慎等。某会计师事务所在未获取充分、适当的审计证据的情况下，为某上市公司的年度报告出具无保留意见的审计报告，应认定其具有过错。故判令某会计师事务所按比例承担赔偿责任。

3.点评

信息披露制度是证券市场健康发展的基石，法院通过民事责任追究制度严格落实证券发行人及相关人员的信息披露责任，提高证券市场违法违规成本，引导证券市场健康、稳定发展。法院受理该上市公司证券虚假陈述案件涉及投资者数量多，案情复杂、专业性强，审理难度大。该上市公司亦是《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》于2022年1月施行后青岛中院审结的首批证券虚假陈述案件。

根据《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》第2条的规定，虽未有相关行政处罚，但法院可以根据相关法律和执业规范认定中介机构的赔偿责任。根据新司法解释的精神，该案在某会计师事务所未受到相关部门处罚的情况下，根据从监管部门调取的相关材料、某会计师事务所提交的工作底稿、执业规范，认定其存在一定过错，并结合该案相关供应商、客户高度配合某上市公司实施虚构贸易业务等情况，综合认定某会计师事务所应承担相应赔偿责任。

来源：青岛中院

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